中资美元债市场起步于2008年前后，并在过去十年经历了跨越式的发展，目前存量规模已接近万亿美元，成为中资企业不可或缺的融资渠道之一,也为投资者带来了相对丰厚的回报。根据Bloomberg数据，自2012年1月1日至2020年7月31日，以人民币计价的彭博中资美元指数绝对回报为96%。。

然而，自2020年8月以来，由于人民币升值、美国利率进入上行周期、国内经济动能放缓、房地产行业信用风险逐步暴露等诸多因素共振，中资美元债开启了有史以来最为惨烈和漫长的熊市。同样以人民币计价的彭博中资美元债指数衡量，最大回撤高达23%，下跌时长已接近两年。不少QDII债券基金业绩出现了较为明显的回撤，这也使得许多投资者承受了巨大的压力。

数据来源：Bloomberg

周期永存，在经历了两年的风雨洗礼后，中资美元债市场或已悄然迎来了历史性的配置机遇期。

首先，从绝对收益率水平衡量，中资美元债已经系统性、较大幅度的高于同一发行人在境内发行的人民币债券。一方面，中美国债利差显著倒挂，3年期美国国债收益率高达3.4%，处在2008年以来最高点，3年期中国国债收益率仅有2.2%，处在2008年以来最低点；另一方面，中资企业在海外的信用利差也远高于境内。对于同一家发债企业、境内外收益率一高一低，性价比不言而喻。当前境内资金环境宽松，资产荒频现，但如果放眼境外中资美元债，境内投资者仍有很大的选择空间来根据自身风险偏好配置资产。

数据来源：Bloomberg、WIND

其次，从周期位置看，中资美元债收益率水平处在筑顶阶段，在未来一年或开启下行趋势，有望为投资者带来资本利得。自2021年以来，中美周期出现明显错位。中国经济在供给冲击、需求转弱和预期转弱三重压力下是实质性放缓，货币政策连续降准、降息，带动境内债券收益率下行；美国在大规模财政刺激之后放松防疫政策，导致经济过热、通胀高企，美联储今年以来连续大幅加息，带动美元债券收益率大幅上行。展望后市，中美周期有望反转，国内稳增长政策集中发力，猪肉等周期性通胀因素逐渐回归，流动性易紧难松，货币政策或回归正常化，国内债券收益率易上难下。而美国收益率曲线深度倒挂，提示经济衰退可能性较大，加息最快的时间大概率已经过去，市场甚至预期2023年进入降息通道，美债收益率有望反转下行，也将带动中资美元债收益率回落。

数据来源：Bloomberg

第三，美元相对人民币有望继续走强，利好境内投资者持有美元债。自2020年8月至2022年3月，人民币对美元从7.2升值至6.3附近，升值幅度达12.5%，此后又逐渐贬值至6.9。我们认为美元相对人民币仍有升值空间。一方面，全球经济走弱、美国相对偏强的大环境通常都是美元的升值周期，目前来看仍未结束；另一方面，美元指数在过去一年升值幅度高达22%，突破上一轮周期最高位，相比之下人民币的贬值幅度偏小，人民币贸易加权指数不降反升，这主要得益于中国较强的贸易顺差支撑，未来随着海外需求走弱，贸易顺差或将逐步收窄，对人民币形成利空。随着日元、欧元、韩元等主要出口型货币对美元汇率相继创下过去十年新低，人民币或将对美元继续温和贬值，同时贸易加权汇率指数维持相对稳定。

数据来源：Bloomberg

综合以上逻辑，我们判断未来三到六个月或许是中资美元债投资机遇的窗口期，特别是境内债券投资者，可积极考虑适当配置中资美元债。历史上，由于中美周期错位，境内外债券价格的相关性较低，境内投资者在当前时点配置美元债，一方面或可提升组合到期收益率水平，另一方面也可适当对冲未来一年境内银行间市场收益率环境反转的尾部风险。

最后，我们想说，在中资美元债市场经历了创记录下跌后，投资者仍然应该相信周期的力量。钟摆偏离中间位置越远，在极值位置回摆的动能也就越大，这种时刻在中资美元债市场或正在悄然到来。

文章数据来源均为Bloomberg

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